原标题：热点︱房住不炒，房租可炒？中国长租公寓投资复盘、盈利逻辑与发展趋势

　　【博看文旅】2018年8月的一篇微信文章《房租原地暴涨200%，中介只用了10天！北漂已被榨干》迅速在网络上爆发，将近两个月来北京房租上涨的实情迅速撕裂在网络上，其后租金上涨的事件被迅速提到网络热点，相关网络舆情开始迅速发酵，至8月17日北京市住建委约谈多家中介，明确不得恶性抢占房源，这一次的风波开始有所回落，然后这个事件是否就此平息？在我看来，还远未平息，只是刚刚浮出水面而已，未来还是继续爆发。本文将详细的分析房租投资背后的逻辑及未来的趋势，本文从房租市场的投资复盘、盈利逻辑及发展趋势三方面来谈城市的长租房投资。

　　城市租房业一直是房地产中介的手头肉，因为租房和卖房是房产中介的两项基本业务，卖房旱三年、涝一年，涝年吃肉发家致富，旱年喝汤就得靠租房来维持日常了。因为租房每达成一笔业务便可获得一个月的房租作为报酬，因此房租中介收入也是房地产中介的一笔稳定收入，而且是一笔轻资产收入。但比起卖房来说，房租中介收入确实不高，因此在火爆的房地产市场中，房租中介收入往往只能是中介公司的一项辅助收入，这也导致了长期以来租房业的不温不火，它是挣钱的，但是它收益低，往往不是中介的主攻方向。

　　这一时期的房产中介一般主要到房东与租客之间的信息沟通作用，收取信息沟通及租赁中介服务费，很少会进行从房东处租下后，再做二房东的业务，因为那样的风险大。在租房信息相对透明、租房价格相对平稳的情况下，二房东除非进行房间间隔，否则很难盈利，对于中介来说这一时期兼做二房东增加了成本，得不偿失。同时市场上存在大量的城中村房屋供给，因此城市租房人群还是能够较为便利的找到租住的房屋。所以类似中原地产、链家、世联地产、房天下、搜房网等都不会进行自持出租，或进行改造长租，因为供给量大，得不偿失。

　　租房业的不温不火被房价迅猛上涨及城市更新（此时还叫城市旧改）所改变，一大批城中村逐渐被改造，而北京则由于“蚁族”的热议，地下室租赁市场被清理，在2009-2011年，长租公寓及房中房成为一项获利生意。此时长租公寓的概念，也多数是擦边球性质的，要么是城中村整栋租赁改造后进行出租，要么是工改住的擦边球，另外就是房中房现象，多隔断后，面对大量的租房刚需，这些“长租公寓”、房中房都是能够有所盈利的。第一批的长租公寓创业企业由此诞生，像自如、相寓、蛋壳等都经历过这个阶段。

　　2015年为了遏制疯狂上涨的房价，全国各地陆续出台房地产严控政策，这股风潮到2016年初被概括为“房子是用来住的，不是用来炒的”，简而言之“房住不炒”的政策就此确定。“春江水暖鸭先知”，在房价迅猛提升的背景下，本就有一批布局于租赁市场的先行者，这一“房住不炒”的政策极大的帮助了他们的生存。因为房地产行业的限购、限价等一系列的举措，导致房地产在超一线及一线城市利润直线下降。但是“房住不炒”的政策并没有缓解住房的矛盾，房价虽然稳定了，但是房子的供给并没有迅猛提升，城市更新却依然在如火如荼的进行，租房的房源在进一步减少，即使是租赁正常的商品房房源，长租产业开始有利可图，因为房租的上涨是可期的。

　　2015年5月开始-2016年5月也是各公司大举探索长租产业的一年，市场上房地产开发商在北上广深的新房被限购限价，部分还不得已转为自持租赁；另一方面原本依靠打擦边球而盈利的长租公寓与房中房经营者，开始向正常房源租赁市场扩张。

　　此时长租公寓开始尝试将正常的房源租赁下来再进行二次出租的模式，自如、相寓等一般一租三年，然后会根据自己的需要对房屋进行整体风格改造（部分改为房中房），然后进行二次出租，主要的需求人群为初入职场的白领。

　　从2016年的“房住不炒”政策彻底确立下来，房地产开发公司转战中部城市及二、三线城市，超一线城市空出来的广阔的租赁市场成为顷刻成为蓝海。此时资本开始加码给市场中有潜力的长租企业。据不完全信息统计，华平资本自2012年以来，投资在长租公寓的资金接近14亿美元。包括2012年6000万美元A轮投资魔方公寓、2015年追加1.4亿美元B轮投资、2016年魔方公寓新一轮3亿美元领投；2015年1.7亿美元投资其联合创立的盛熙房地产、2017年追加1.83亿美元；2017年40亿元人民币、领投自如，华平投资出资大约20亿元人民币；2018年2亿美元领投V领地。下图是风投机构给长租公寓的各轮投资情况（来源：魏亚琴 筑梦师），这些风投密集进入长租公寓的时间基本在2015年后。原有的房地产企业也纷纷将资本投入长租公寓，例如链家旗下的自如目前的估值约200亿元，其中融创投资额为5000万美元，占股约1.56%。

　　在资本市场对城市长租公寓的资本加码后，长租公寓的市场中开始出现小巨头，自如、相寓、蛋壳、魔方、小猪短租等品牌开始脱颖而出，至2017年底，长租市场中的小巨头已经成型，诸侯争霸局面出现。

　　资本持续加码长租企业的同时，是政府的继续助推，政府强力推行棚改制度进一步缩减了城中村、老旧小区的租房市场空间。住建部公布的棚改数据显示，2008—2017年，全国棚改累计开工3896万套，帮助约1亿人“出棚进楼”。其中，2013—2017年，全国棚户区改造累计开工2645万套，6000多万居民“出棚进楼”。而2018年开始，《政府工作报告》强调，启动新的棚改三年攻坚计划，今年开工580万套，今年1-7月，全国棚户区改造已开工407万套，占年度目标任务的70%，完成投 资9900多亿元。

　　在北京与棚改同时进行的是房中房清理、大棚房清理工作，2018年五月有个一热帖，口号就是“今夜我们都是自如客”，讲的就是北京对“房中房”清理过程中，自如长租公寓违规改造的房中房租客被驱赶事件。

　　然而政府的行动事实上是在为长租公寓清场，以往那些城中村房源、老旧小区房源、工改住房源、临建房源、违建房源、房中房房源全部在这次清理过程中得到整治，加上此前针对地下室的清理，市场上的租赁房源变得清晰而正规，且存量大大减少，水浅则巨头现。

　　剩下的巨头们只需要把握商品房房源，就可以达到清场的目的，许多是与租房网有着紧密联系的，例如自如与廉价，相寓与我爱我家，之前就有网友反映自己在租房网上挂出的房源难以成交，最后不得不与其旗下的长租公寓签订协议的经历。

　　而随着市场上的可出租房源越来越少，控源成为竞争的热点，存量之下，以中国资本的属性，希望决出行业老大，然后垄断市场并达到打击对手的目的，随之而来的赤身肉搏就水到渠成了。也就有了自如、蛋壳、魔方之间的瞬间抬价竞价了（如下图）。

　　这就是房租市场的一个复盘，至少在北京，由于政府大规模的城市更新、城市整治，使得租房的供需矛盾已经非常突出，由中介达成租房业务获取佣金，已经悄然转向控可租房源营造长租市场氛围了。

　　中国的长租公寓投资有中国特色，与美国相比中国的长租公寓在操作手段、物业质量、融资成本、租金回报率、物业分布（见下图）等方面都有着较大的差距，但是中国长租公寓自有其盈利逻辑，尤其是对预期盈利的判断是目前资本疯狂涌进长租公寓投资的关键。

　　长租公寓投资与传统房地产租赁不同，传统的房地产租赁付出的主要是场地支出、房源信息获取支出、推广支出和人员劳务支出，而通过房租中介佣金获得回报，由于各平台间房源信息比较透明公开，对于租客访问入口的竞争就非常激烈，因此推广支出在其中是一项比较重要的支出。但长租公寓不同，长租公寓是通过整租将大量房源控制在手里，然后通过将房源直接租给租户获取利润，赚取的是房租差价，主要成本是租房成本、管理成本、推广成本，而通过房客支付房租获得回报。在当前的房价下，长租市场算得上是一个“重”资产行业，因为需要一次性与房东签署三到五年的长租，无论是否出租都需要按月支付房租，需要一次性的投入进行标准化的设计装修，因此需要有大量的资金为依托进行业务周转，这是与传统的租赁市场根本不同的。展银投资董事长印小伟曾经算过一笔账，“全配套公寓一间房的成本大约在6万元人民币，就算投资6个亿元，最多只有60000个房间。这个数字在一线城市，就像是非常小的一滴水”，所以越来越重的资产投入成为进入行业的基本条件。

　　目前的长租公寓在金融手段方面比较弱，使得它如同传统行业中的酒店业与民宿业一样，它的根本就是重资产投入后，能够持续的产生现金流。当长租公寓达到一定的体量，就能够持续产生现金流，还拿上面的投资为例，60000个房间，如果能够达到90%以上的入住率，每间房间在北上广深的租金不低于1500-2000元，那么每个月的现金流量就能达到0.81-1.08亿，即使这么计算过于乐观，再打个五折，这个现金流量是非常可观的。而且一旦布局完成，这个现金流就能源源不断的产生，这就是最根本的盈利逻辑。

　　但是要长租公寓保障稳定而持续的现金流，就必须保证能够获得稳定的获利价差、低空置、高周转，而这些需要巨大的刚需市场加以保障。在中国长租公寓只有2%-4%的整体盈利的背景下，只有巨大的刚需市场，甚至供不应求的刚需市场才能达成这个目标，而资金链不断裂。

　　要实现供不应求的刚需市场，一个就是租房的群体扩大，另一个就是可供租房的房源减少，即房客房源之比，房客/房源越大，刚需市场越大，长租公寓越能盈利；房客/房源越小，刚需市场越小，长租公寓越难盈利。

　　以北京为例，根据塞冬《北京房租大涨的逻辑》中的数据，2015年以来北京拆违力度加大：2015年拆违任务1500万平米、2016年拆违完成量2979万平米、2017年拆违量为5985万坪米8年计划4000万平米，前四个月已完成1640万平米。截止至2014年北京国有土地上所有房屋总建筑面积8.82亿平米，其中住宅4.76亿平米，也就是三年多拆掉了总房屋建筑面积的1/14，这个力度是非常大的。而每年新增的房屋建筑面积并不高，2016年为3596万平米，还需要扣掉回迁的面积，可以说新增远远比不上拆违的面积。加上北京市对于房中房的查处，可以说在房源供给端，这个分母已经在这三年中急剧的减少。

　　北京租房的需求端呢？2017年末北京市常住人口2179万人，与2016年基本持平，也就是说需求端没有改变，租房的群体没有发生明显的变化，但是房源急剧的减少，因此租客/房源急剧的增大，北京的长租市场供需端严重失衡，刚需市场巨大而难以改变，房租的上涨就在情理之中。

　　而同样的事情在武汉、长沙、郑州等房源急剧增加的地方就难以发生，因此在资本的推动下，虽然这些地方房租略有上涨，但幅度不大。

　　与理性的房客/房源之比相比，资本的助推更有力度，他们博的是未来的租金上涨预期，这种上涨的预期才是资本真正喜欢的东西，因为未来上涨的空间有多大，这个难以预测，但是只要这个上涨趋势是大众所默认的，这种预期就会被放大，而资本博的就是这种放大预期，因为这直接涉及到资产估值。

　　有明显想象力空间的上涨预期，就能在证券、债券、其他理财产品等资本市场上大有作为，目前的长租公寓多数获得了风投，很多都发行了债券，部分的企业登陆了新三板，下一步巨大的飞跃就是利用未来上涨的预期去博IPO，2018年对独角兽企业的松绑也为它们提供了机遇，因此基于未来的资本运作成为了重要的路径。

　　而要让资本能够明确的博未来的上涨预期，那么就必须有两个可控，一个是趋势可控，一个是市场可控。在政府的大力拆违下配合政府每年的新建面积年度计划，未来的趋势能够明显的预计到。另一个就是市场可控，市场可控就必须要想方设法成为市场的价格主导者，因此成为长租市场的垄断巨头就是在必行了。

　　传统的房租租赁市场房屋信息透明度非常高，房屋信息在各个平台及各家中介间的传递成本非常低，而所有的房屋出口端与成交的决定权都在房东手里，因此把握信息的入口端，也就是让更多的租房人与房东进行沟通匹配成为了制胜的关键，所以传统房屋租赁市场中，市场推广从而吸纳更多的租房者进入入口端至关重要。

　　而在长租公寓产业中，尤其是北京这样的供求严重失衡的巨大刚需市场下，传统房屋租赁的套路不再适用。在北京的长租公寓市场中，租房者群体不愁，根据窝趣的数据分享，他们甚至能够做到97%的入住率，部分房源需要申请者轮侯两个月才能等到。在这种供需严重不平衡的情况下，谁在末端拥有房源，谁就能够控制市场的前端，也就是控制了出口就垄断了入口。

　　因此北京租赁市场上，为什么自如和蛋壳要赤裸裸的抬价，在短短几分钟之内，将租金抬升2000元，就是为了控房源。控住了房源，不仅能保证自己的市场占有率，能够在市场上有更大的话语权，提升自己的市场估值，增加融资渠道，反过来更能够打压竞争对手，压低对手市场占有率，降低竞争对手的融资可能，并尽可能将对手赶出市场。这就是控制房源能够带来的好处，赤裸裸的优势。当然一旦形成垄断，租房价格很大程度上就由垄断巨头决定了，房租的上涨自在不言中，北京年初到现在房租上涨超过20%，就是这个控房源的直接后果。

　　与传统的房屋租赁不同，与线上平台线下实体店结合的租房模式也不同，长租公寓在中国已经走出了中国特色的共享租赁模式，即通过长租公寓运营商将房源整体租赁、整体装修，统一供给至租客手中，租客能够在手机app中对所需的房源进行自主的操作，部分的操作中甚至全程不需要长租管理人员的出现，全部在网络端实现，这与我们所见的共享自行车、共享充电宝，有多大的区别？

　　长租公寓，这其实是个IT世界的故事，而在IT世界中，这种垄断有成功的先例，那就是携程对城市周边游的成功垄断，现在长租公寓的手法如出一辙。

　　2014年-2016年是我国的城市周边游兴起至完成垄断的两年。2014年，大量的城市周边游开始兴起，在淘网、骑驴驴周边游、拒宅网、脚丫旅行网、找好玩、周五旅行网等陆续崛起，以北上广深杭蓉等城市为依托，形成了较为成功的周边游竞争格局。接下来马蜂窝、同程、驴妈妈等在线巨头逐步进入到城市周边游市场，但是随着2015年10月携程开始进入到周边游市场，资本烧钱模式开始，这个市场在一年以内就被携程所垄断，其他的周边游企业基本被清理出局。

　　当时携程采取的模式就是从出口端垄断反制入口端，即通过高溢价全面代理城市周边游的景区景点、餐饮、住宿等出口端的业务，让其他的周边游在线企业无景区门票可代理、无住宿餐饮等可提供，最终这些企业经不住运营消耗，风投资本也不敢继续对其继续跟进，从而破产。2017年初，携程基本实现了对城市周边游市场的垄断。

　　这个操作手法，从出口端进行控源，从而反制入口端的策略，在刚需市场的背景下，具有十分大的借鉴意义，对与同样具有IT属性的共享长租公寓来说，是具有强烈借鉴意义的，尤其是同城市周边游一样，其根本都是强大的现金流变现能力。互联网世界的模式是可迁移的，这一次各家长租公寓的打法就明显的带有携程垄断城市周边游的操盘痕迹。

　　中国的资本由于融资成本比较高，导致进入多数行业多喜欢以短时间大资金碾压式扩张实现垄断，然后迅速实现资本的增值撤出，他们只在乎快进快出，没有太多耐心培育市场，在多数情况下，这些资本具有巨大的破坏性，导致的结果就是迅速的玩坏市场。类似携程在城市周边游中的打法，凶悍血洗不计后果，导致现在城市周边游市场恶评不断却无法改进。同样的还有资本支持下在线旅游企业对线下旅行社的血洗，导致旅游从业人员的流失，直接造成了目前旅游服务水平的下降。资本支持的共享自行车竞争，导致目前城市共享自行车垃圾的无处堆放……

　　这一次中国长租公寓市场开始以负面形象曝光在大众面前，相信资本的首先反应不是谨慎观望，而是闻腥而至，就像当年共享自行车一样，已形成小巨头的格局下，还有大量资本涌入这个行业。这种情况下，这些高成本资本必定要支持相应的企业迅速的扩张，可以想象的是未来长租公寓市场的控源市场的竞争还将更加赤裸裸，竞争将会更加激烈。

　　未来高价控源，脱离资本理性，从而取得入场资格，并白热化拼杀，将会脱离正常市场范畴，加上为了打压竞争对手的低价促销，很可能短时间内就是一场共享自行车的竞争格局，长租公寓运营企业谁都会被卷入，但谁都难以盈利。

　　长租公寓控源带来的现实恐慌却已经形成，从中原地产统计的住宅租金指数看，一线城市中涨幅最快的是北京和深圳。其中，北京二手住宅租金指数从2017年10月的190.4上涨到2018年7月的211，最近几个月呈加速上涨趋势（来源：凤凰网）。这一切身感受被网友以帖子的形式上传至BBS中，同时也被业内积极关注，劲旅网在今年5月就曾给出关注，《2018年短租民宿的“控货战争”》等文章都取得了大量的阅读。

　　而《房租原地暴涨200%，中介只用了10天！北漂已被榨干》发布后阅读量迅速突破10w+，后续的文章诸如《北京房租大涨的逻辑》等文章也迅速突破10w+的阅读量，其他分析北京房租的文章也在短时间能够迅速超过1w+的阅读量，微信指数输入“房租”两字，可以看到8月10日后微信搜索指数迅猛提升，只8月20日人有11346303的搜索量，可见现实的恐慌已经开始形成。控源-垄断-房租上涨，这种简单的逻辑，已经不需要过多的解释，现实已经体现得淋漓尽致。在8月份的热度之后，9月、10月又继续形成小的关注热点。

　　长租公寓的房源毕竟不是这些企业自己的，虽然与业主签订了3-5年不等的租约，但是随着长租公寓的投资进入到多数资本的眼中，现有企业需要维持目前格局，或者未来需要维持垄断的成本就会越来越高。

　　要维持目前的格局，甚至达到某种程度的垄断，就必须要通过控房源，提高外来资本进入的门槛，狙击已有的竞争对手，而要控房源，在已有的市场中就必须要提高价格，一旦提高价格，原有的签约业主就会觉得自己签亏了，预期的要价会更高，一旦三年租期到期，就会待价而沽等更高的价格，这种情况下，为了维持正常的运转，就要加大融资力度，靠资本来压制竞争者及潜在进入者，而融资又跟市场占有率息息相关。这就陷入了控源-业主抬价-提高房租-加大融资-进一步控源的循环，每一个循环下来，需要的成本将会越来越高，在中国长租市场本就不高的利润空间下，利润归零甚至为负就会出现，事实上目前的长租公寓企业中自如就是不盈利的。

　　要维持垄断的成本越来越高，一旦资本乏力，这种垄断就很容易被新的资本所趁虚而入。就像滴滴打车在2017年开始垄断市场后，逐步取消了补贴，现在就有很多的共享租车企业重新入坑拼杀。携程在2018年跟多数的城市周边游景点景区民宿餐饮合约到期后，不再继续烧钱补贴，新的城市周边游企业已经在发展。相信未来的长租公寓市场也是如此。

　　与共享自行车不同，房源终究存在太大的不可控，长租是一个绝对高资本沉淀的领域；与城市周边游也不一样，周边游是景区依赖在线平台，是买方市场，在线平台很大程度上决定了周边游的生死。因此共享自行车和城市周边游能够比较容易依靠资本形成垄断。

　　但这些情况与长租投资领域中大大不同，首先就是投资主体不一样，长租公寓的投资主体已经由风投转向巨鳄，很多是房地产领域的巨鳄，他们本身就与房地产有着紧密相关的联系，不是一朝一夕的资本或者一种资本就能够独大的，看看房地产的格局就知道未来长租的格局，很可能是类似“3超N巨”的形式，背后都有房地产企业背书，实力凶悍。

　　第二，回到租客/房源之比，未来可供拆违的会减少，房屋的新建力度也还在增加，房源会逐步增加，同时由于房价上涨、租金上涨，北上广深的挤出效应不容小觑，从2017年开始，北上广深的人口净迁入都为负数，加上保障房、新购房、廉租房的人群，未来租客的基数还会减少，因此未来房租持续上涨的基础也不存在，资本对租金持续上涨的预期会逐步落空。

　　短期内房租上涨的动能和条件都具备，诸如北京、深圳这样的城市租金还会继续上涨，但是从未来3-5年来看垄断带来的预期效应难实现，租金持续上涨的预期也会陆续落空，资本希冀的估值预期将很难实现。

　　归根结底，租房领域也是国计民生的领域，与周边游、打车、自行车都不同，与人民生活及幸福感息息相关，这个领域政府不会放由资本任性。

　　房租可炒吗？它就是房住不炒的顺延市场，当民怨与舆论达到一定程度，必然会引起政府调控。因为房租高了，首先就是与政府安居乐业的初衷不符合；第二就是巨大的挤出效应会与目前城市引才的初衷背道而驰；第三就是造成的社会不稳定。有这几方面的考量，政府不会放任资本来垄断这个市场，必定会出台相关的政策调节。

　　当竞争进一步加剧、房租愈演愈烈，房租限价就成为了政府的政策选择，届时各区的房租指导意见也将出台。2018年8月17日，北京市住建委联合北京市银监局、北京市金融局、北京市税务局等部门集中约谈自如、相寓、蛋壳公寓等主要住房租赁企业负责人，明确提出规范住房租赁企业行为的“三不得”“三严查”，对长租企业进行了约束，但这只是开始，未来随着风波再起，还会有更加严厉的政策出台。

　　而一旦限价就是死穴。一旦限价，现在入手高价租赁的很多就是包袱。现有的长租公寓企业既不敢甩手，又不能甩手，因为甩手就意味着出局，跟现在的房地产是一样的，会进退维谷，低利润会让一批企业难以生存。现在高价拿到的房源，就会成为未来经营的巨大包袱。我相信这一天很快就会到来，从共享自行车开始疯狂，到落幕只有一年时间，城市短租会长一些，毕竟前期的积累还在，因为前期的到期应该平均有一年左右，但只要资本的盛宴继续推动，这场疯狂就停不下脚步，调控就会到来，这场投资就会是当年共享自行车的命运，长租行业也将是一个被玩坏的领域。

　　本文从此次北京房租大涨的现象出发，对长租投资发展至今进行了复盘，并对中国长租公寓投资的逻辑进行了分析，未来短期内一线城市的房租还会上涨，但是这种上涨已经不可持续，很难支撑资本对其的预期，而作为国计民生的领域，一旦租金上涨过火，政府的调控就将如约而至，这种情况下，现在及未来对长租公寓的投资应当更加谨慎。

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